文｜商业数据派 段泽钰
编辑｜郭梦仪
中国有近1800个县城，蜜雪冰城几乎覆盖了全部；3.8万个乡镇里，雪王的红白色招牌同样随处可见。
当一个品牌的门店密度已经达到这种程度，“再开一家店”还意味着增长吗？
2026年8月27日，蜜雪冰城发布了一份营收152.2亿元、毛利率30.4%、净赚23.2亿元的半年报。
业绩本身不差，但股价跌了8.37%，单日市值蒸发近80亿港元，盘中一度跌超12%，把过去大半年攒的涨幅削掉了近半。
问题的答案藏在数据的缝隙里。
门店突破6.4万家，半年净增超4000家，收入却只增长了2.3%。单店进货额在下降，成本却在大幅增长，净利润从一年前增长44.1%变成下滑14.7%。
一年前，蜜雪冰城还在以39.3%的营收增速碾压同行；一年后，门店越开越多，钱却越赚越少。
当“门店越多、收入越高”的增长公式逼近极限，那个靠“开店”就能赢的时代，过去了。
01 当雪王的轮子慢了下来
翻开雪王的利润表，97.3%的收入来自同一个科目：商品和设备的销售。
这笔钱对应的是卖给加盟商的食材、包装材料和设备的收入。加盟费和相关服务加起来，也只占总收入的2.7%。
在外界看来，蜜雪冰城是一家奶茶公司，靠2元甜筒和4元柠檬水打动消费者。
但在商业模型上，蜜雪更像一家to B的供应链公司，它的客户不是喝奶茶的人，而是开奶茶店的人。
过去几年，蜜雪的增长依赖一套简单的公式：门店数量×单店进货量=总部收入。门店开得越多，加盟商进货越多，总部收入就越高。
但在2026年上半年，这套模式在数据上第一次显露出了疲态。
先看门店端。2026年上半年，蜜雪冰城净增约4200家门店，同比增长20.7%。而去年同期还是净增6500家，开店节奏已大幅放缓。
与此同时，闭店率却在上升。2026年上半年关闭加盟门店1289家，高于2025年同期的1187家。
门店基数更大了，关掉的店却更多了。在加盟体系里，关店的原因无非就两种，要么是地方选错了，要么就是账算不过来。
而蜜雪的门店选址有一套标准化的数据评估流程，不太可能在同一时期大面积失灵。那剩下的解释只有一个：
加盟商赚钱变难了。
在中国内地59609家门店的体量下，蜜雪覆盖了超过300个地级市，乡镇门店也已超过6700家。平均下来，每一个县级行政单位能分到超过20家蜜雪。
当一个区域的店越开越密，每一家店能分到的顾客自然越来越少，单店日均出杯量必然承压。这种承压直接反映到总部收入上，就是单店进货量萎缩。
财报数据应证了这个链条。2026年上半年，蜜雪冰城商品和设备销售收入147.98亿元，同比增长仅2.1%。而在去年同期，这个数字还能跑出接近40%的增速。
新增的门店没有带来等比例的增量采购，反而拉低了整体水平。加盟和相关服务收入虽然仍有10%的增长，但体量只有4.18亿元，占总收入2.7%，拉不动大盘。
随之而来的，就是收入增速由去年同期的39.3%暴跌至2.3%。
国内门店密度到了临界点，海外同样在“踩刹车”。
2026年上半年，蜜雪冰城海外门店从去年同期的4733家缩减至4378家，净减少355家。
印尼和越南两个主力市场主动调改、关停低效门店。墨西哥、巴西和吉尔吉斯斯坦等市场虽然仍在开辟，但也不再是广撒网式的扩张。
蜜雪在财报中的表述是“门店数量仍有所减少，但门店经营质量显著改善”。翻译过来就是：量的故事暂时讲不动了，必须要讲质的逻辑。
这背后是管理层的主动选择。蜜雪集团首席执行官张渊在财报后的业绩会上说：过去“刀耕火种、靠天吃饭”的粗放模式，在6.4万家店的规模下已经不再适用。
雪王到了必须换挡的节点。
02 换挡的方式，是把6.4万家店变得更“厚”
如果只是增长放缓，市场或许不会如此反应。真正让投资人紧张的，是利润表的另一侧：净利润下滑14.7%。
下滑的直接原因，是成本在涨。
毛利率从2024年同期的31.9%降至31.6%，再降至30.4%。销售成本同比增长4.1%，跑赢了收入增速。销售及分销开支增长22.9%，行政开支增长39.4%，财务成本暴增68.1%。
单看这些数字，蜜雪的增长确实“变贵了”。但关键问题是：这些钱花在了哪里？
仔细拆解会发现，蜜雪正在做一件和过去完全不同的事。过去花钱是为了开更多的店，现在它花钱是为了让现有的6.4万家店变得更“厚”。
蜜雪把钱撒在了三个地方。
旗舰店和IP是投入最显眼的一笔。截至2026年6月底，蜜雪冰城已在国内26个城市开设旗舰店，把品牌展示、消费体验和IP周边销售塞进同一个空间。
与此同时，大热IP“雪王”持续扩充了动画、漫画和周边产品形态。金年1月至7月，文创周边产品营业额同比增长近200%。周边产品已在东南亚和美洲等市场开始销售。
蜜雪冰城杭州旗舰店 图源：小红书@蜜雪冰城
产品和供应链升级也在同步推进。今年上半年，蜜雪启动“真鲜纯”原料升级计划，贯穿采购、生产、物流一整条链路。
2026年5月，云南生产基地投产，蜜雪在全国的生产基地增至六个。冷链从常温向冷冻、冷鲜升级，门店卸货从“车尾交接”改为“送货入店”。在6元价格带被锁死的前提下，蜜雪想靠更高效的供应链挤出利润，靠更好的产品留住消费者。
第三条路，是数智化。智能出液机从2025年底的13000家增至2026年中的18000家。这套系统能让门店操作更标准、食品安全风险更低、加盟商管理门槛也更小，本质上是在帮加盟商“更容易地赚钱”。
张渊坦言，数智化能力是蜜雪的相对短板，正在快速“补课”。目前数智化系统已初步覆盖集团各个业务环节。
战略方向的变化也体现在人事调整上。2026年上半年，蜜雪冰城完成了管理层交接，创始人之一张红甫卸任CEO，由具备丰富的财务及资本运作经验的90后张渊接任。
张渊上任后提出了一个说法：“晴天修屋顶”。这句话指向的，正是蜜雪当下正在做的事：在门店还在增长、账上还有充足现金的时候，主动把增长引擎从“开店”切换到“存量深耕”。
当开店这条路的边际收益已经降到临界点以下，把资源投入到存量优化上，是更聪明的做法。
但问题在于，所有的“做厚”都需要先投入。旗舰店的租金和装修、IP内容的生产和推广、冷链的仓储改造、数智化的设备铺设。
这些成本在当期直接吃掉利润，而回报需要时间来兑现。市场在等的，就是这些投入能否最终转化为单店产出的真实增长。
03 蜜雪真正的底牌，藏在“雪王宇宙”里
蜜雪冰城的底色是一家供应链公司，这点毋庸置疑。
红白色的雪王招牌遍布大街小巷，2元的甜筒、4元的柠檬水、6元的奶茶，支撑这一切的，是一套庞大且高效的供应链体系——源头直采、六大生产基地、31个国内仓库加9国海外仓储、核心食材100%自产、配送网络覆盖33个省级行政区。
这套体系蜜雪建了十几年，也是它最深的护城河。
过去，这套体系的产出只有茶饮。现在，它的产出正在向咖啡和鲜啤溢出。
先看幸运咖。截至8月末，幸运咖门店数已突破9,000家，旗舰产品“真果咖”系列上半年月均销售额破亿元。
数字本身不算惊人，但背后的增长逻辑值得关注。幸运咖几乎完全复用蜜雪沉淀了十几年的能力：源头规模化采购、六大生产基地的加工能力、近3万名加盟商的运营体系。
再看福鹿家。去年年底，蜜雪战略并购了这个现打鲜啤品牌。2026年上半年，福鹿家推出了茉莉系列茶啤、青柠系列果啤、0酒精气泡饮等新品，在夯实供应链能力的基础上推进全国化门店网络建设。
鲜啤和茶饮的逻辑完全不同，冷链要求更高、保质期更短、对配送时效和温控精度的要求都更苛刻。蜜雪敢于在并购后不到一年就推进全国化，说明它对这套供应链体系的掌控力，已经到了一个全新的阶段。
但副牌的意义不只是寻找第二曲线，它验证的，是蜜雪的供应链边界：如果这套体系能同时支撑茶饮、咖啡和鲜啤，它就具备了跨品类的平台化能力。茶饮是它的第一个应用场景，咖啡和啤酒是第二、第三个。
行业的终局判断也在这里。
新茶饮行业的上半场比的是“谁跑得快”。喜茶、奈雪、茶百道、古茗都在抢位置、抢加盟商、抢消费者心智。
但2026年的信号已经很清晰。茶饮“规模为王”的上半场结束了，喜茶门店主动淘汰效益不佳门店；霸王茶姬、奈雪的茶上半年开店总量不足250家......
新茶饮赛道正在从“规模崇拜”转向“盈利质量”本身，下半场比的是谁能在有限的存量里，挤得出更多效率。
蜜雪的6.4万家店，是这场竞争最极端的样本。它选择了一条最难走的路：在6万店的体量上“原地转型”，把“厚”（单店效率）代替“大”（门店数量）成为新的核心竞争力。
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